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Article originellement publié sur le site de l'AMF le 20 novembre 2019. Vous retrouverez le lien vers la page d'origine en fin d'article.

Discours de Robert Ophèle, Président de l'AMF - ECSDA, Conférence annuelle - 20 novembre 2019 - Bruxelles

Tout d'abord, permettez-moi de remercier l'ECSDA de m'avoir donné l'occasion de partager avec le secteur et mes collègues régulateurs quelques réflexions sur l'avenir du secteur des dépositaires de titres. Nous savons tous à quel point le secteur du post-marché est essentiel pour l'efficacité et la robustesse de nos marchés de capitaux. Cinq ans après l'entrée en vigueur de son règlement européen de financement, la CSDR, et au début d'un nouveau mandat européen qui place l'Union des marchés financiers en tête de ses priorités, il est temps de commencer à faire le point sur ses premiers résultats.

 

En effet, la CSDR a demandé une révision de la réglementation, en fait avant le 18 septembre 2019, évaluant en particulier s'il existe des obstacles substantiels à la concurrence, qui ne sont pas suffisamment traités, et s'il est nécessaire de prendre des mesures supplémentaires pour limiter l'impact sur les contribuables de l'échec des CSD. Ce réexamen n'a pas encore commencé et l'on pourrait avancer que nous devrions attendre la mise en œuvre complète du règlement pour disposer d'une évaluation à part entière. Je ne partage pas ce point de vue, nous avons besoin d'un réexamen l'année prochaine, mais d'un réexamen ciblé.

 

- Tout d'abord, je constate que le règlement lui-même a prévu un réexamen bien avant l'application des exigences relatives au formulaire d'inscription en compte pour les valeurs mobilières, qui n'aura lieu qu'en janvier 2023.

 

- Deuxièmement, les cinq premières années ont mis en lumière certaines lacunes du cadre réglementaire, auxquelles il faudra remédier afin d'améliorer encore l'efficacité du règlement au sein de l'UE et de renforcer l'union des marchés des capitaux.

 

Plus de cinq ans après l'entrée en vigueur de la CSDR, il est juste de reconnaître que nous sommes encore loin d'avoir atteint nos objectifs. Si cela est dû en partie à l'adoption tardive des mesures de mise en œuvre de niveau 2, le fait que moins de la moitié des DCT de l'UE aient été autorisés dans le cadre de la CSDR est frappant et n'est pas satisfaisant. En outre, je constate que :

 

- l'industrie attend toujours des réponses sur certaines questions techniques, par exemple sur l'ordre de règlement et la responsabilité associée au cas où cet ordre ne serait pas suivi ;

 

- l'application des règles de discipline en matière de règlement est sur le point d'être quelque peu retardée afin de tenir compte de certaines difficultés opérationnelles (modification des normes Swift et mise en œuvre d'un mécanisme de sanction adapté par T2S).

 

Aujourd'hui, je voudrais me concentrer plus particulièrement sur deux sujets dans la perspective de ce réexamen de la CSDR : les questions liées aux activités transfrontalières et les questions liées aux innovations technologiques.

 

L'un des principaux objectifs de la CSDR était de développer les activités transfrontalières ; permettez-moi de citer le considérant 4 de ce règlement : "les marchés de règlement dans l'Union restent fragmentés par-delà les frontières nationales et le règlement transfrontalier reste plus coûteux, en raison des différences entre les règles nationales régissant le règlement et les activités des DCT et de la concurrence limitée entre les DCT ... compte tenu de la pertinence systémique des DCT, il convient de promouvoir la concurrence entre eux afin de permettre aux participants au marché de choisir leur fournisseur et de réduire la dépendance à l'égard d'un seul fournisseur d'infrastructure".

 

Avec trente JSC dans l'Espace économique européen et un attachement très fort aux JSC nationales, le défi de la CSDR et celui de la CMU sont en effet des plus exigeants. Dans une certaine mesure, Brexit, avec les problèmes soulevés par le règlement de titres irlandais sur un futur DCT d'un pays tiers, a souligné le caractère très sensible de la question.

 

 

 

Bien entendu, il convient de noter que les obstacles à la fourniture transfrontalière de services et de processus de règlement sont moins nombreux qu'il y a 15 ans. Cette évolution a été rendue possible par plusieurs facteurs, notamment 

 

- des instruments juridiques tels que la MiFID, la MiFIR ou la REMI ;

 

- le travail d'harmonisation opérationnelle et juridique effectué dans le contexte de T2S, qui a considérablement accéléré l'harmonisation et contribué à la suppression des obstacles ; et

 

- des initiatives de marché telles que les normes de messagerie ISO ou les normes de marché pour le traitement des opérations sur titres.

 

Pris dans leur ensemble, ces facteurs ont catalysé l'harmonisation des activités post-marché.

 

Toutefois, malgré la suppression de plusieurs obstacles, les volumes de règlements transfrontaliers restent disproportionnellement faibles par rapport aux règlements nationaux. Si les statistiques T2S ne donnent pas une image complète des règlements transfrontaliers, leur très faible niveau, inférieur à 1 % du total des règlements, est une indication claire des obstacles qui subsistent en matière de règlement transfrontalier. Certains d'entre eux sont institutionnels (par exemple, le manque d'harmonisation des procédures de réduction de la retenue à la source) et ont déjà été identifiés dans le rapport du Forum européen de la poste et du commerce (EPTF) de 2017 ; d'autres s'expliquent par la lenteur de l'ouverture des organisations nationales au commerce transfrontalier.

À ce stade, je suis enclin à penser que la CSDR n'a pas, ou n'a pas encore, encouragé les activités transfrontalières des CSD. En effet, on constate que le nouveau régime transfrontalier mis en œuvre dans le cadre de la CSDR manque parfois de clarté et, dans une large mesure, crée des niveaux de complexité supplémentaires alors qu'il devrait en fait faciliter les processus de prestation de services transfrontaliers. Les droits acquis des activités transfrontalières existantes, les interactions entre les autorités d'origine et d'accueil, la détermination des lois pertinentes à évaluer par les DCT - loi de l'émetteur et/ou loi(s) sur l'émission - de nombreuses clarifications concernant la prestation transfrontalière de services de DCT étaient, et sont encore, nécessaires.

 

Afin de garantir que les DCT disposent des outils appropriés pour s'engager dans une activité pleinement européenne, il semblerait nécessaire de repenser le régime de passeport des DCT afin de le clarifier et de le simplifier. La prochaine révision de la CDSS pourrait être un outil approprié pour aborder cette question.

 

Enfin, je pense que les développements technologiques pourraient faciliter la détention et l'émission transfrontalières de titres, grâce à l'automatisation supplémentaire qu'ils pourraient permettre. Cela nous amène à mon deuxième sujet, l'influence des développements technologiques. Nous devons veiller à ce que le cadre juridique actuel puisse être adapté de manière appropriée pour les prendre en compte. C'est particulièrement vrai dans le domaine de la technologie des grands livres distribués et des jetons de sécurité.

 

Bien que le DLT puisse aggraver certains risques tels que les cyber-risques et soulever de nouveaux défis en matière de surveillance, il pourrait également apporter des avantages évidents à l'environnement post-marché, tels que des processus de règlement et de confirmation plus rapides et des structures de reporting plus simples.

 

Il pourrait également viser, à moyen terme, à réduire les coûts et à accélérer certains processus trop manuels et trop coûteux. Il est donc important d'encourager et de faciliter son développement, en commençant par certains segments de marché où l'évolutivité ne pose pas de problème et où les préoccupations en matière de stabilité financière ne sont pas importantes. Cela est toutefois impossible sans un cadre juridique et réglementaire clairement défini.

 

D'un point de vue général, la manière dont l'UE réglemente les activités de post-négociation est en contradiction avec le DLT, car il s'agit d'une approche en silo (la conservation est réglementée par la directive AIFMD/UCITS, le règlement par le CSDR et la directive sur le caractère définitif du règlement, la compensation et la déclaration par l'EMIR et le SFTR), alors que le DLT intègre l'ensemble de la chaîne du marché.

 

En outre, l'approche réglementaire internationale, adoptée il y a plus de 10 ans par le CSF et le CPMI-OICV, vise à renforcer la surveillance des opérations mises en œuvre par les infrastructures centralisées (telles que les CCP, les DCT ou les TR) et à attirer les flux de transactions vers ces entités centralisées, alors que DLT, au contraire, repose sur une organisation décentralisée. L'environnement juridique existant ne facilite pas l'utilisation de la DLT et, dans certains cas, il empêche même l'expérimentation.

 

Sur la base d'une analyse récemment effectuée par l'AMF française, je constate par exemple que l'environnement juridique de l'UE concernant le caractère définitif et le règlement des transactions crée de fortes entraves au développement des jetons de sécurité cotés sur les plateformes de négociation, qui caractérisent les instruments financiers. Ces obstacles sont, par exemple :

 

- L'obligation d'identifier un gestionnaire de la chaîne de blocs agissant en tant que système de règlement des opérations sur titres ;

 

- l'obligation pour un établissement de crédit ou une entreprise d'investissement d'assurer l'accès des particuliers au système de règlement des opérations sur titres ;

 

- le fait que les droits de propriété sont reconnus au niveau du dépositaire et non pas simplement sur la base de l'enregistrement des jetons de titres sur une chaîne de blocs ; et

 

- L'obligation de régler les transactions en espèces, en monnaie de banque centrale ou en monnaie de banque commerciale, ce qui n'est pas le cas sur les chaînes de blocs qui auraient besoin d'une pièce de monnaie stable dédiée pour régler les opérations.

 

Des initiatives juridiques et réglementaires ont été récemment introduites en France concernant les jetons de sécurité. Cependant, sans un cadre juridique harmonisé au niveau de l'UE, ce type d'initiative ne peut pas traiter efficacement les questions que je viens de mentionner, qui découlent toutes de la législation de l'UE (en particulier la directive sur le caractère définitif et la CSDR). À cet égard, nous devons reconnaître que la Suisse est en train de développer rapidement un écosystème solide basé sur un cadre juridique et réglementaire adapté aux jetons de sécurité. L'UE ne devrait pas prendre de retard.

 

Il est donc important que la Commission européenne traite de ces sujets et, là encore, la révision de la CSDR pourrait offrir l'opportunité d'en traiter une partie avec un chapitre spécifique sur les nouvelles technologies. Toutefois, les travaux sur ces questions devraient être beaucoup plus larges et assurer la cohérence du cadre proposé dans l'ensemble des législations européennes pertinentes.

Pour conclure, je pense que si nous devons finaliser la mise en œuvre de la CSDR pour tirer pleinement profit de ce nouveau règlement, notamment en ce qui concerne la discipline de règlement, nous ne devrions pas reporter la révision de la CSDR. C'est l'occasion d'ajuster le cadre des activités transfrontalières et d'envisager les moyens d'intégrer la mise en œuvre des nouvelles technologies dans le processus de règlement.

 

Je vous remercie de votre attention.

 

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